企业价值的含义、基本理论及定量方法

2024-01-11 13:22:30 7

企业价值(Corporate Value)是指企业本身的价值,是企业有形资产和无形资产价值资产的市场评价。企业价值不同于利润,利润是企业全部资产的市场价值中所创造价值中的一部分,企业价值也不是指企业账面资产的总价值,由于企业商誉的存在,通常企业的实际市场价值远远超过账面资产的价值。

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企业价值是该企业预期自由现金流量以其加权平均资本成本为贴现率折现的现值,它与企业的财务决策密切相关,体现了企业资金的时间价值、风险以及持续发展能力。扩大到管理学领域,企业价值可定义为企业遵循价值规律,通过以价值为核心的管理,使所有企业利益相关者(包括股东、债权人、管理者、普通员工、政府等)均能获得满意回报的能力。显然,企业的价值越高,企业给予其利益相关者回报的能力就越高。而这个价值是可以通过其经济定义加以计量的。

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自由现金流量可分为企业整体自由现金流量和企业股权自由现金流量。整体自由现金流量是指企业扣除了所有经营支出、投资需要和税收之后的,在清偿债务之前的剩余现金流量;股权自由现金流量是指扣除所有开支、税收支付、投资需要以及还本付息支出之后的剩余现金流量。整体自由现金流量用于计算企业整体价值,包括股权价值和债务价值;股权自由现金流量用于计算企业的股权价值。股权自由现金流量可简单地表述为"利润+折旧-投资"。


由企业价值的定义可知,企业价值与企业自由现金流量正相关,也就是说,同等条件下,企业的自由现金流量越大,它的价值也就越大。我们把以提升企业价值为目标的管理定义为企业价值管理。企业价值指标是国际上各行业领先企业所普遍采用的业绩考评指标,而自由现金流量正是企业价值的最重要变量。企业价值和自由现金流量因其本身具有的客观属性,正在越来越广泛的领域替代传统的利润、收入等考评指标,成为现代企业必须研究的课题。


开展企业财务绩效评价最基础的理论依据是产权理论、委托代理理论、交易成本理论和行为科学理论等,它们为出资人建立绩效评价制度,开展企业财务绩效评价工作,提供了逻辑基础。根据以上基础理论.出资人设计企业绩效评价体系有三大基本理论依据。


1.股东权益最大化理论


股东权益最大化理论是古典经济学关于资本雇佣劳动的企业中所奉行的基本观点,其主要内容为:资本所有者投入资本购买设备、雇佣工人,所以资本的投入是实现企业价值的最关键因素,资本的投入者即企业的所有者,企业是所有者的企业;对于一个企业而言,所有者是企业中唯一的剩余风险承担者和剩余价值享有者.剩余的资本要承担最大的风险,而在企业内部存在的除股东之外的利益主体,包括雇员和债权人.可以通过选择在企业中只承担有限的责任或任务,获取相对固定的报酬或利益,并受到有关合同的保护,因此,企业的经营应以股东权益最大化为最终目标,以保护股东的权益。在20世纪90年代初,美国StrenStewart咨询公司提出的EVA评价系统,就是基于股东权益最大化理论。


2.公司价值最大化理论


公司价值最大化即公司市场价值最大化。公司价值最大化理论认为:所谓公司价值是指公司全部资产的市场价值,主要表现为公司未来的收益以及按与取得收益相应的风险报酬率作为贴现率计算的现值,即未来现金净流量的现值。公司价值只有在其报酬与风险达到最佳均衡时才能达到最大。随着市场竞争的日益激烈,企业并购活动的日益频繁,并购双方越来越关注公司的市场价值,因为只有公司价值最大化,才能在并购活动中获取更多的谈判筹码,或者以较低的价格购买公司股权,或者以较高的价格出售公司股权,同时体现出公司管理者自身的价值。基于公司价值最大化理论,刘少华指出企业价值是企业的唯一路标。可见,公司价值最大化与股东财富最大化不是对立的,公司价值最大化理论成为公司所有者和管理者共同追求的目标,这就要求企业管理层在确保公司持续性价值创造、承担企业社会责任的基础上,为全体股东创造最大化的财富。


3.利益相关者理论


利益相关者这个词最早出现于1963年斯坦福大学一个研究小组的内部文稿.是指如果没有利益相关者群体的支持,企业就难以生存,它们包括:股东、雇员、顾客、债权人、供应商及社会责任。利益相关者理论的基本论点是公司经营除了要考虑股东利益外,还要考虑其他利益相关者的利益:一是公司的董事会成员和经理成员在最大限度发挥创造财富的潜能的同时,必须考虑他们的行为如重大决策等对公司利益相关者的影响;二是在企业决策中一部分利益相关者要比另一部分利益相关者更重要;三是应当使公司全部有实际意义的资产处于承担风险的利益相关者的控制之下。建立于利益相关者理论基础上的企业绩效评价方法,要通过设置相应评价指标反映各方利益相关者的利益保障程度。


企业价值是指持续经营企业的价值,这种企业价值与企业在清算时的价值完全不同。相对来说,企业价值是动态的,而企业清算时的价值是静态的。


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从这个角度看,企业价值比静态的清算价值更有意义。所以,研究什么样的企业在创造价值、如何提升企业价值、如何在企业管理中运用企业价值理论,都应以持续经营中的企业为样本。


从某种意义上来说,利润也是企业价值的一种体现,因为利润来自于现金流量,从这一角度看,我们甚至可以说企业的长期利润与其现金流量在一定程度上具有一致性。但是企业价值是一种比利润更科学的企业评价指标,尤其是相对于短期利润,其优越性更是显而易见。利润作为一种度量企业业绩的目标函数,之所以能在历史上沿用如此之久,是因为它在某种程度上可以反映企业的经营状况。比如说,当企业的长期利润反映现金流量时以及当企业的资本投资很少时,企业确实可以用它作为衡量价值的指标。但随着经济社会的发展,资本成本越来越受到重视,资本市场越来越看重企业未来获利的能力,这使得企业短期利润的作用受到质疑。特别是一些可以轻易改变表面利润的会计技巧的普遍应用,更使短期利润的意义变得渺小。


企业将来的利润如何折算成当前的利润?


需要乘上一个系数:


无风险时下期利润调整系数为:1/(1+无风险利率)


存在风险时下期利润调整系数为:1/(1+风险溢价+无风险利率)


风险溢价为补偿不确定性风险所支付的担保。风险越大,风险溢价越大,将来利润的折价越厉害。


对非上市公司而言,由于缺乏完备的披露信息,企业价值值的计量不能象上市公司一样通过自身股价来反映,需要通过建立一定的假设和数学模型来实现。


企业价值的定量方法有现金流量贴现法、可比公司分析法、先前交易分析法、杠杆收购法、资产分析法等等。这些方法有各自特点和适用条件。


(一)现金流量贴现法


现金流量贴现法是基于"公司价值是未来自由现金流量按加权平均资本成本贴现的总和"的理论,是公司价值评估中最基本、最广泛使用的估值方法,广为投资银行界、公司和学院所接受。根据这种方法得出的公司价值是理论的相对价值,被认为是最为准确、最为科学的。由于在价值计算时涉及到未来自由现金流量、加权平均资本成本和企业终值等参数,因此,现金流量贴现法也被认为是面向未来的估值方法。


(二)现钱交易分析法


现钱交易分析法是用先前发生的、与公司业务相同的并购交易作为参照的一种分析方法。其关键在于找到真正可比的交易和有用的信息。与科比公司分析法一样,均需要找到行业背景、业务、财务等相似的可比交易,也需要借助计算一些相关乘数来实现。能反映当前买主愿意付出的价值。


(三)可比公司分析法


可比公司分析法是借用在经营、财务等方面相似的其他公共公司作为参照的一种分析方法。其计算逻辑是利用可比公司的乘数和公司自身的数据(销售收人、营业利润、营业现金流量、净利润、账面价值等)计算公司内含的价值。这一方法计算的企业价值不像先前交易法一样包含控制溢价(Control Premium)和合并的协同效应(syneTgy),其运用的乘数也不同于先前交易法。可比公司分析法多用于企业的首次股票发行(IPO)的定价中。


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